MRP（Millrose Properties, Inc.） FY2026 Q1 決算説明会

オペレーター

皆様、こんにちは。本日はお集まりいただきありがとうございます。Millrose Propertiesの2026年度第1四半期決算電話会議へようこそ。本日の準備された発言の後、質疑応答セッションを行います。

ご質問がある場合は、＊1を押して挙手してください。質問を取り消す場合は、再度＊1を押してください。それでは、Millroseの財務計画・分析（FP&A）責任者であるJesse Rossに進行を代わります。Jesse、よろしくお願いします。

ジェシー・ロス

おはようございます。Millrose Propertiesの2026年度第1四半期決算についてお話しするために、お集まりいただきありがとうございます。本日の電話会議には、最高経営責任者（CEO）兼社長のDarren Richman、最高執行責任者（COO）のRobert Nitkin、最高財務責任者（CFO）のGarett Rosenblum、およびシニア・マーケット・リスク・アナリストのSteven Hensleyが参加しております。開始に先立ちまして、本日の議論には将来予測に関する記述および非GAAP財務指標への言及が含まれる可能性があることを皆様にお伝えいたします。

これらの記述には、実際の結果が表明または暗示された内容と大きく異なる原因となり得るリスクや不確実性が伴います。これらの要因の詳細な議論、および非GAAP指標の調整については、当社の投資家向け関係（IR）ウェブサイトで入手可能な決算リリースおよび投資家向けプレゼンテーションをご参照ください。それでは、Darrenにマイクを渡します。

ダレン・リッチマン

ありがとう、Jesse。皆様、おはようございます。Millroseは2026年度第1四半期に堅調な業績を達成し、当社の予想通りのパフォーマンスを示し、当社のプラットフォームの強固さと耐久性を引き続き証明しました。当社は規律ある方法で資本を投入し、住宅建設エコシステム全体にわたる関係を拡大し、当社のモデルの設計通り、予測可能な継続的収益を創出しました。

四半期の詳細に入る前に、より広範な観察事項を共有したいと思います。過去数週間にわたり、私たちは実質的にすべての主要な上場住宅建設会社のレポートを聞く機会がありました。そのメッセージは著しく一貫しており、またMillroseが行っていることとも非常に関連性の高いものでした。

ダレン・リッチマン

今日の建設会社は、4つの相反する優先事項を同時に舵取りしています。すなわち、インセンティブと在庫管理を通じた販売ペースの維持、大幅なマージン圧縮の中でのバランスシートの保護、土地パイプラインとコミュニティ数の維持（多くの場合においては拡大）、そして見通しが限定的な状況における直接的な土地所有の制限です。これら4つの目的は、根本的に互いに緊張関係（矛盾）にあります。Millroseのようなパートナーがいない限り、バランスシートを縮小させながらコミュニティ数を増やすことはできません。

これらの決定に組み込まれたタイムホライズン（時間軸）を理解することが重要です。住宅建設会社が今日取得している宅地は、今四半期または次四半期の引き渡しを支えるものかもしれませんが、彼らが今行っている土地取得および開発のコミットメントは、2028年や2029年にコミュニティを稼働させたい場所に関する、3年から5年の決定なのです。建設会社は今四半期、不確実な短期的な環境においてさえ、将来のコミュニティ数を犠牲にはしないことを市場に対して非常に明確に伝えました。

ダレン・リッチマン

その長期的なコミットメントこそが、まさにMillroseのオプション契約の期間であり、それゆえに短期的な需要の変動が土地投資活動の一時停止に直結しないのです。この緊張関係は循環的な現象ではありません。これは、この業界が資本について考える方法における恒久的な進化を反映しています。上場建設会社全体の売上総利益率は、前年比で200から500ベーシスポイント圧縮しています。

そうなると、自己資本利益率（ROE）の1ポイントがより重要になり、土地の所有は機会費用の観点からより高価なものになります。簡単に言えば、建設会社が住宅1軒あたりの収益が減少しているとき、彼らが最も避けたいのは、数年間引き渡しが発生しない土地にさらなる資本が拘束されることです。一方で、彼らはそれらの将来のコミュニティを失うわけにもいきません。それこそが、まさにMillroseが解決する問題です。

資本効率はもはや単なるバランスシート上の好みではなく、プロフィットセンター（利益創出部門）なのです。

ダレン・リッチマン

この枠組みは重要です。なぜなら、Millroseが提供するものが、単なる資金提供とは異なることを明確にするからです。土地取得および開発資金に対する住宅建設会社からの需要は、引き続き安定しています。当社のプラットフォームは拡大を続けており、当社のモデルは意図した通りに機能しています。

当社のモデルは、強力な資本再循環のダイナミクスと、土地価格の上昇や市場のタイミングに依存しない安定した収益プロファイルに支えられ、予測可能な継続的キャッシュフローを創出し続けています。当四半期中、投資資本は約87億ドルに増加し、期末の85億ドルから増加しましたが、そのうち95%はプールされており、投入における継続的な規律を反映しています。その成長は、住宅建設エコシステム全体における当社の関係拡大に反映されています。当四半期末の取引相手は17社となり、期末の15社から増加しました。

また、ポートフォリオの約31%がLennarマスター・プログラム契約以外で投入されています。

ダレン・リッチマン

この継続的な多様化は、当社のプラットフォームへの需要と、当社の基盤となるアンカー・リレーションシップを超えて規模を拡大する能力の両方を示す重要な指標です。当四半期のAFFO（調整後営業キャッシュフロー）は1億2,590万ドルで、第1四半期は第4四半期の92日に対し90日と、暦日が2日少なかったにもかかわらず、前四半期から増加しました。1日あたりで見ると、AFFOは前四半期比で2.5%高くなりました。当社の収益は契約に基づいた継続的なものであり、土地価格の上昇、住宅価格、または住宅販売のペースには依存しません。

ダイナミックなマクロ環境にもかかわらず、取引相手の行動に変化は見られませんでした。解約はなく、当社のプラットフォームを通じてバランスシートを最適化しようとする建設会社からの関与は継続しています。春の販売シーズンが進むにつれ、初期の指標は引き続き建設的です。

ダレン・リッチマン

建設会社は、第1四半期は「波があった」と表現しており、一般的には1月と2月は堅調でしたが、3月は金利の変動と地政学的な不確実性に関連していくらか緩和が見られました。当社の取引相手に見られるのは、継続的な規律であり、適切な場合には着工を抑制し、リターンを優先し、バランスシートのリスクを増やすことなくコミュニティの成長を維持するために、Millroseのようなパートナーを活用していることです。それはまさに、当社のモデルがサポートするように設計されている行動です。間もなく、Stevenが市場全体で何が起きているかについて、より詳細な説明を行います。

当四半期中、当社は資本基盤をさらに強化しました。融資契約を修正・再作成し、担保付構造から無担保ファシリティへと転換し、新たに5億ドルの遅延引出型タームローン・コミットメントを追加したことで、当社の無担保枠の合計は約18億ドルとなりました。

ダレン・リッチマン

これは、当社のプラットフォームの持続性に対するパートナー企業の信頼を反映したものであり、パイプラインが拡大し続ける中で、当社がより迅速かつ柔軟に資本を投下できる体制を整えるものです。四半期末時点で15億ドルの流動性を保有し、完全に無担保の投資適格水準の資本構成を持つ上場企業として、ミルローズ（Millrose）は、プライベートなランドバンキングの代替手段では構造的に模倣不可能なレベルの、資本の確実性と透明性を取引相手に提供します。オペレーション面においては、引き続き高いレベルでの実行を継続しています。当社のテクノロジーと運用インフラは、効率的な資本投下とポートフォリオ管理を可能にし、継続的なキャピタル・リサイクリング（資本循環）が、拡大する機会集合全体への再投資を支えています。

当社は、ホームビルダーにとって最もオペレーション面で成熟し、かつ効率的な戦略的資本パートナーとしての評判を深め続けており、彼らの資本効率を向上させながら、自信を持ってその成長を支援しています。最後に、当社は株主の皆様に対し、一貫した持続的なリターンを提供することに引き続きコミットしてまいります。

ダレン・リッチマン

当社は、1株あたり0.76ドルの四半期配当を宣言しました。これは、1株あたりAFFO（調整後営業キャッシュフロー）の76%によって完全にカバーされており、簿価純資産に対する年換算配当利回りは8.7%となり、前四半期から約30ベーシスポイント上昇しました。配当がAFFOによって完全にカバーされていることは、当社のプラットフォームが持つ予測可能な継続的キャッシュフローの特性と、これらのリターンの持続性に対する当社の自信を反映しています。それでは、オペレーションに関する最新情報について、ロブに代わります。

ロブ・ニトキン

ありがとう、ダレン。当社のプラットフォームは、資本投下、ポートフォリオ管理、およびキャピタル・リサイクリングのすべてにおいて一貫して実行されており、規模を拡大しながら引き続き好調なパフォーマンスを維持しています。当社は、既存および新規のビルダーとの関係を深めながら、規律あるアンダーライティング（引受審査）基準を維持し、高品質な案件に対して選択的に資本を投下しています。当四半期において、管理下の総宅地数は30州、904のコミュニティにわたる約143,000区画に成長し、17の異なる取引相手にサービスを提供しました。

当期間中に新たに2社の取引相手が加わり、その中には新たに加わった、上場している国内トップ10に入るナショナル・ホームビルダーも含まれています。これは、当社のプラットフォームに対する機関投資家による採用の継続と、業界全体における資本効率の高い宅地ソリューションへの継続的な需要を示すさらなる証拠です。ダレンが述べたように、今日のビルダーが直面している優先事項は変化しています。ミルローズと提携するかどうかの決定は、単なる土地買収チームだけでなく、CEOやCFOのオフィスが主導するケースが増えています。

ロブ・ニトキン

マージンが圧縮され、自己資本利益率（ROE）が精査される状況下では、成長計画と株主還元を実現する最終的な責任を負う組織のリーダー層が、資本効率の高い成長の主要な推進者となります。当社のバリュープロポジションである、資本集約度の低減、棚卸資産回転率の向上、流動性の確保、および自己資本利益率の向上は、リーダー層が評価される指標に直接応えるものです。拡大した規模を持つ主要な機関投資家プロバイダーとして、このニーズに応える能力があるからこそ、当社の関係は一度始まると急速に拡大する傾向にあります。業界全体において、ビルダーはコミュニティ数を増やしながら、同時に資本配分における規律も維持していく意向を市場に伝えています。

ミルローズは、土地支出の規律とコミュニティの成長を繋ぐ架け橋です。当社は、ビルダーが土地を直接所有することによるバランスシートへの負担を負うことなく、新しいコミュニティを開設し、一貫した下請け業者との関係を維持し、買い手の需要に応えられるよう支援します。

ロブ・ニトキン

そのポジショニングこそが、まさに当社の取引相手が今日実行していることであり、それが我々が見てきた成長に反映されています。ダレンが指摘したように、これらは四半期ごとの決定ではありません。今日土地を取得するビルダーは、3年から5年後にどこで住宅を販売していたいかというコミットメントを行っているのです。未開墾地から開発許可、水平的開発（インフラ整備）、そして垂直的開発（建物建設）に至る開発タイムラインを考慮すると、今日土地投資を停止することは、数年後のコミュニティ数のギャップを生むことを意味します。

ビルダーは過去のサイクルにおける厳しい経験からそのことを理解しており、それゆえに、短期的な需要シグナルが混在している四半期であっても、当社のパイプラインへの旺盛な関与が続いているのです。彼らの事業計画の期間は、当社のオプション契約の期間と正確に一致しており、このことが、所有を伴わない成長を求めるビルダーにとって、当社のプラットフォームを自然な構造的ソリューションにしています。当社のスケーラビリティにとって極めて重要なのは、実行を中心に構築したインフラです。

ロブ・ニトキン

当社のプラットフォームを支えるテクノロジーとプロセスにより、リアルタイムの市場データに基づいたアンダーライティング、宅地の引き取りに必要な区画選択および権利移転の実行、そして市場環境の変化に応じてリスクをプロアクティブに管理するためのプロジェクトレベルのパフォーマンスのリアルタイム監視が可能になっています。このオペレーションの規律は、経験豊富なチームと相まって、成長を続けながら予測可能性を維持し、ダウンサイドを保護するために不可欠です。一つ、直感に反するかもしれない点をお伝えします。現在の環境は、実際には当社の競争優位性（モート）を広げていると考えています。

より困難な市場においては、ランドバンキング・パートナーとして効果的に運営するための要件は、減少するのではなく増加します。ビルダーは、単に資本を提供するだけでなく、精度を持ってアンダーライティングができる洗練された取引相手を必要としています。効果的な土地買収は、他のあらゆる不動産と同様に、条件付きのオファーではなく、実行の確実性を必要とします。規模が重要である理由は、地理的および取引相手における分散こそが、不安定な市場環境を通じてポートフォリオを保護するからです。

ロブ・ニトキン

アンダーライティングの規律は重要です。904のコミュニティにわたる約14万4千の宅地をリアルタイムで管理するためのソフトウェアとワークフローの複雑さは、迅速に、あるいは安価に模倣することのできない障壁となっています。30州にわたる取引を積み重ねて構築された当社の独自の区画価格データセットは、アンダーライティングにおける真の競争優位性となっています。当社が評価するすべての案件を通じてこのデータは蓄積され、少数の市場参加者しか持ち得ない、市場の区画価格に関する定量的かつリアルタイムの視点を当社に与えています。

案件を見送る際、当社は単に「ノー」と言うだけではありません。提案された価格が、匿名化された当社の平均的な比較対象（コンプス）とどのように比較されるかについて、データに基づいたフィードバックをビルダーパートナーに提供します。ビルダーはこれらの洞察に真の価値を見出しています。その特定の取引が成立するかどうかにかかわらず、関係は深まります。

ランドバンキングへの新規参入者は、まさにこのような環境においては、より困難に直面することになります。

ロブ・ニトキン

ミルローズにとって、現在の環境は当社のプラットフォーム、チーム、および実績の価値が最も目に見える形で蓄積される場です。私たちが目にしている成長は、既存パートナーとのウォレットシェア（取引シェア）の拡大と、新規関係の構築の両方を反映しています。ビルダーのオペレーティングモデルに当社のプラットフォームが組み込まれていることが、そのウォレットシェアの拡大を促進し、これらの関係を長期にわたって持続可能なものにしています。ポートフォリオ構成に目を向けると、構成比率と収益力の両面において明確な進化が見られます。

レナー（Lennar）とのマスター・プログラム契約は引き続き事業の安定した基盤であり、投資資本の約69%を占めています。残りの31%であるその他の契約は、プラットフォームの主要な成長ドライバーとなっています。これらの投資はより高利回りであり、取引相手や地域が分散されており、現在はミルローズの平均負債コストが約6%であるのに対し、加重平均利回りは約10.7%を創出しています。

ロブ・ニトキン

追加で投入される1ドルごとに、直接的にAFFO（調整後運営キャッシュフロー）の増益をもたらすスプレッドです。既にお話しした通り、これらの契約におけるオプション・レートは通常、変動金利であり、固定金利の下限（フロア）が設定されています。当ポートフォリオのこのセグメントにおける加重平均利回りは、SOFRベース・レートの同様の下落と直接的な相関関係にあり、前四半期比で約30ベーシスポイント低下しましたが、当該ベース・レートに対するオプション・レートのスプレッドは不変のままでした。重要な点として、ベース・レート低下がオプション利回りに与えた影響は、Millroseの変動金利クレジット・ファシリティにおける金利の相応の下落によって大部分が相殺されました。

これは、当社の資本構成における意図的な特徴であるナチュラル・ヘッジです。また、四半期末の直後に発生した進展についても強調したいと思います。これは当社のアンダーライティング（引受・審査）の質を直接的に物語るものです。

ロブ・ニトキン

4月初旬、フロリダ州の複数のコミュニティを相互担保（クロス・コラテラライズ）とした開発ローンにおいて、約2億8,400万ドルの全額完済を受けました。元本、発生利息、および手数料はすべて支払われました。フロリダ州は、特定のサブマーケットにおいて新築住宅の供給過剰が見られることから、ここ数ヶ月注目を集めています。しかし、今回の件は、市場レベルのヘッドラインが、サブマーケットや資産レベルにおける顕著な格差をしばしば覆い隠してしまうことを再認識させるものです。

特定の立地選定と厳格な担保アンダーライティングこそが重要であり、今回の結果はその両方を反映しています。今後の見通しについては、当社の焦点は変わりません。規律ある資金投入、強力なポートフォリオ管理、そして高品質なビルダーとの関係深化です。当社のパイプラインは豊富かつ多様であり、既存パートナーからの継続的な取引に加え、成長を支えるためにオフバランスの土地戦略を採用しようとするビルダーからの継続的な引き合いによって、ますます強化されています。

ロブ・ニトキン

現在の環境は当社のモデルの価値を裏付けるものであり、ビルダーパートナーと株主の両者に対して一貫した成果を提供できる良好なポジションにあると確信しています。それでは、スティーブンにバトンタッチし、各市場で何が起きているのか、そしてマクロ展望を考慮してもなお、なぜ当社が建設的な見通しを維持しているのかについて説明してもらいます。

スティーブン・ヘンズリー

ありがとう、ロブ。マクロ環境は、年初から主に高金利と消費者信頼感の低下により、短期的な変動をもたらしています。しかし、これらはいずれも業界の長期的な背景を変えるものではなく、ファンダメンタルズに基づいた視点を維持することが重要であると考えています。前回の決算説明会以降、当社はほぼすべての主要な上場住宅建設業者の最新の四半期決算報告を通じて、彼らの動向を確認することができました。

それらのコメントは、運営環境を理解し、なぜ宅地オプション・ソリューションに対する戦略的ニーズが成長し続けているのかを理解するための貴重なコンテキスト（背景情報）となります。主要なテーマについて説明します。業界全体の総括的なメッセージは明快です。ビルダーが成長を維持しながら利益率を確保しようとする中で、キャピタル・ライトな宅地アクセスへの需要が高まっています。

この一文が、当社が事業を展開している環境を捉えています。その背後にある具体的なダイナミクスを詳しく説明します。マクロの背景は引き続き厳しいものの、管理可能な範囲にあります。

スティーブン・ヘンズリー

アフォーダビリティ（買いやすさ）は業界全体の中心的なテーマですが、複数のビルダーは、関税による潜在的なインフレ圧力やエネルギーコストの上昇、さらには中東に関連する地政学的な不確実性が、消費者心理を抑制する要因として挙げています。これらは短期的な逆風ではありますが、この国における住宅の構造的な供給不足を変えるものではありません。インセンティブの水準は高止まりしていますが、安定化の兆しを見せています。上場ビルダーの間では、金利引き下げ（レート・バイダウン）が支配的なインセンティブ・ツールであり続けていますが、複数の経営陣は、新規受注におけるインセンティブ水準の直近での低下を報告しています。

Millroseにとって、インセンティブの高止まりは関連するコンテキストではありますが、当社の契約に基づく収益には影響しません。当社のオプション支払いは、インセンティブの水準や住宅価格の動向に関わらず支払われる義務があります。ビルダーは受注生産（ビルド・トゥ・オーダー）へと決定的に舵を切っており、完成在庫（スペック在庫）を積極的に削減しています。これは、この決算シーズンを通じてほぼ普遍的なテーマでした。

複数のビルダーが、完成在庫レベルの大幅な削減を報告しています。

スティーブン・ヘンズリー

ビルダーはまた、受注生産による販売の大幅な増加を目指しています。この転換はMillroseにとって重要です。なぜなら、ビルダーがコミュニティのライフサイクルに対して、規律ある長期的なアプローチを取っていることを示唆しているからです。これはまさに、当社のプラットフォームからの安定的かつ予測可能な宅地引き取り（テイクダウン）を支える姿勢です。

受注生産を行うビルダーであっても、開発許可を得た準備の整った宅地は依然として必要です。ただ、買い手を待っている間に土地を所有したくないだけなのです。建設コストは経験則的に低下しており、サイクルタイム（工期）は概してパンデミック前と同等か、それ以下となっています。複数のビルダーが、建設コストの対前年比での低下と、前年比で1ヶ月以上改善したサイクルタイムを報告しています。

これらの効率化はビルダーにとって追い風であり、当社のコミュニティにおける健全なテイクダウン活動を支えるオペレーショナル・ディシプリン（業務規律）を強化するものです。コミュニティ数の増加は、ほぼ普遍的な優先事項であり、Millroseにとっての直接的な需要ドライバーです。

スティーブン・ヘンズリー

当社が追跡しているビルダー全体において、コミュニティ数の増加目標は前年比3%から、高いものでは25%に及びます。複数のビルダーが今年、80件から125件以上の新しいコミュニティを開設することを計画しています。すべての新しいコミュニティには、開発許可を得た準備の整った宅地が必要です。住宅ビルダーがコミュニティ数を拡大すると同時に、市場に対して土地所有を減らしたいと表明しているとき、その計算は当社のようなプラットフォームに直接つながると考えています。

需要は不安定ではありますが、崩壊はしておらず、買い手の属性によって明確なセグメンテーションが見られます。純受注動向は、グループ全体として概ねプラスであり、ビルダーによりますが前年比で30%近い成長を示しています。四半期内のペースについても示唆に富むものがありました。1月と2月は概して堅調でしたが、3月は金利の変動や地政学的な懸念に関連して、いくらか緩やかになりました。

住み替え層（ムーブアップ層）やアクティブ・アダルト層の買い手は、初めて住宅を購入する層よりも大幅に回復力が強いことが証明されています。

スティーブン・ヘンズリー

次に、当社の独自のMSA（都市圏統計地域）モニタリング・システムについてです。地理的なシグナルは、ビルダーが報告している内容と一致しています。カロライナ州、広範な南東部の大部分、および中西部のいくつかの市場は、引き続き相対的な強さを示しています。これらはすべて、安定した雇用成長、低い在庫水準、および相対的なアフォーダビリティによって支えられています。

また、フロリダ州のほとんどの市場で捉えているシグナルについても心強く感じています。州内のほぼすべての市場において、供給と需要の均衡は1年前から大幅に改善しました。複数の上場ビルダーが最近、州内での強力な受注成長を報告し、これを裏付けています。ロブが説明したフロリダの開発ローンの全額完済も、立地の良いフロリダの資産が引き続き好調であることを裏付けるもう一つのデータポイントです。

逆に、テキサス州は高い在庫水準によって依然としてやや苦戦しています。その正常化は、2026年の出来事になると予想しています。当社のアンダーライティングには、引き続きその忍耐強さが反映されています。

スティーブン・ヘンズリー

テキサス州での展開においては、それらの市場の長期的なファンダメンタルズに自信を持ちつつ、適切に選択を行っています。全体として、現在の環境はホームサイト・オプション・ソリューションの戦略的な必要性を強化しています。建設業者は土地取得から撤退しているわけではありません。彼らは、土地へのアクセス方法を再考しているのです。

アセットライト・モデル、オフバランス構造、および受注生産型戦略へのシフトは、すべてMillroseが提供するものに関連性と有用性を高めています。強力なオペレーターとの提携により、30州・904のコミュニティにわたる当社のポートフォリオの地理的な多様性は、単一の市場のパフォーマンスに依存しないことを意味しています。最後にまとめますと、この業界の長期的なファンダメンタルズは損なわれていません。需要を支える人口動態の追い風と住宅不足は変わっておらず、当社はどのような市場環境においても、建設パートナーにサービスを提供する良好な立場を維持しています。

それでは、財務実績について説明するために、通話の進行をGarettに引き継ぎます。

ガレット・ローゼンブラム

ありがとうございます、Steven。皆様、おはようございます。Darrenが述べたように、当社の第1四半期決算は予想通りであり、当社のビジネスモデルのキャッシュ創出能力、および資本投下が株主還元へと直接的に結びついていることを示しています。第1四半期については、1億8,500万ドルのオプション手数料と約1,000万ドルの開発ローン収益に牽引され、純利益は1億2,290万ドル（1株当たり0.74ドル）を報告しました。

Darrenが指摘した通り、当四半期は90日間であり、第4四半期の92日間と比較して短くなっています。当社規模のスプレッド・ビジネスにおいて、その差はオプション手数料収入のわずかな減少をもたらしますが、潜在的な収益の推移に影響を与えるものではありません。第1四半期の調整後営業キャッシュフロー（AFFO）は、1億2,590万ドル（1株当たり0.76ドル）となりました。

ガレット・ローゼンブラム

AFFOは、当社のビジネスにおける継続的な分配可能利益の力を最も明確に示すものであり、現在の利回りでOther Agreements（その他の契約）に投下される1ドルごとに、直接的に（1株当たり）AFFOを増加させる成長をもたらします。信用と構造に関する規律を維持しながら、そのスプレッドを維持・拡大する能力こそが、当社の収益推移の核となるエンジンです。以前に発表したガイダンスに変更はありません。当四半期末の1株当たり簿価は35.26ドルでした。

管理手数料費用は2,820万ドルで、総有形資産の1.25%として透明性をもって算出されています。支払利息は3,920万ドル、法人税費用は500万ドルでした。

ガレット・ローゼンブラム

2026年3月23日、当社は四半期配当として1億2,620万ドル（1株当たり0.76ドル）を宣言しました。これは、拡大する投資資本ベース、収益創出、および株主への分配能力の間の直接的な結びつきを反映したものです。バランスシートに目を向けますと、当四半期末の総資産は約96億ドル、投資資本は87億ドルでした。

ガレット・ローゼンブラム

当社の負債対資本比率は、規定されている上限33%以内の約29%でした。この意図的なヘッドルーム（余力）は、当社のプラットフォームを支える保守的な財務姿勢を損なうことなく、次の成長段階に資金を供給するための有意義な能力を提供します。当四半期末の、リボルビング・クレジット・ファシリティの借入残高は約4億2,500万ドル、手元資金は約4,900万ドルであり、近い将来のパイプラインに資金を供給するための15億ドルの十分な流動性を確保しています。当四半期中に、当社は資本構成の重要なアップグレードを完了しました。

具体的には、クレジット・ファシリティを担保付き構造から無担保構造へと転換し、5億ドルのディレイド・ドロー・タームローン（延期引出型期間ローン）のコミットメントを含む総枠を拡大しました。これにより、財務上の柔軟性が高まり、資金調達構造が当社の資産ベースとより密接に一致し、パイプラインの継続的な拡大に伴って資本を効率的に投下できる体制が整いました。

ガレット・ローゼンブラム

それでは、通話をDarrenに戻します。

ダレン・リッチマン

ありがとう、Garett。質疑応答を開始する前に、いくつか締めくくりの考えをお伝えします。当社のビジネスは、契約に基づく継続的な収益、規律ある資本投下、および高品質な住宅建設業者との長期的な関係を中心に構築されています。これらのファンダメンタルズは、今四半期も再び明白となりました。

これらは、ダイナミックな市場環境において、引き続きMillroseを差別化し続けています。今決算シーズンを通じて、建設業者一人ひとりが明らかにしたことは、業界の資本効率化へのシフトは、景気後退期に対する循環的な反応ではなく、業界の運営方法における永続的な進化であるということです。建設業者は自らの言葉で、市場に対し、より少ない土地を所有し、オプションを通じてより多くの土地をコントロールし、自社のバランスシートではなくパートナーシップを通じてコミュニティ数を増やしていく意向であることを伝えています。その構造的なトレンド（セキュラー・トレンド）こそが、Millroseにとって単一かつ最も重要な需要の原動力であり、それは加速しています。

ダレン・リッチマン

Robが説明したように、当社はこの環境が当社の競争優位性（モート）を狭めるのではなく、広げていると考えています。当社の業務の複雑さ、その規模、そして30州における17の取引先との間に築き上げた信頼は、時間の経過とともに複利的に作用する利点であり、特に要求の厳しい環境下では模倣が困難なものです。当社は、キャッシュフローに対する強い可視性、拡大し多様化する建設業者ベース、および将来の成長を支える強化されたバランスシートの柔軟性を備えて運営しています。建設業者がマージンの保護、コミュニティの拡大、および土地利用の規律の維持を同時に行う必要がある現在の環境において、Millroseは単なる資金調達の選択肢ではなく、戦略的な必然性であると確信しています。

当社は、思慮深く実行し、責任を持って規模を拡大し、株主の皆様に一貫して持続的なリターンを提供することに注力しています。Millroseへの継続的なご支援とご関心に感謝いたします。

ダレン・リッチマン

次の四半期に、皆様に進捗状況をご報告できることを楽しみにしております。それでは、オペレーター、質問の受付を開始してください。

オペレーター

これより質疑応答セッションを開始いたします。ご質問がある場合は、スター1を押して挙手してください。質問を取り下げる場合は、再度スター1を押してください。最適な音質を確保するため、ご質問の際は受話器を上げていただくようお願いいたします。

ローカルでミュートに設定されている場合は、デバイスのミュートを解除してください。質疑応答のリストを作成しますので、そのままお待ちください。最初の質問は、ゴールドマン・サックスのJulien Blouin様からです。回線がつながっておりますので、どうぞ始めてください。

ジュリアン・ブルワン

はい、ご質問いただきありがとうございます。今四半期の利回りについて質問です。大手トップ10のビルダーを追加したことによる利回りへの影響はあったのでしょうか。大規模なビルダーの利回りは、貴社の他の小規模な取引先に比べて低くなるのでしょうか。

ロブ・ニトキン

いいえ、影響はありませんでした。一般的に、新たにカウンターパーティを追加する場合、まずは小規模に開始し、新しいカウンターパーティができたことによって生じるオリジネーション・プラットフォーム自体を構築していくことになります。今回の件は、決してそのビルダーだけの問題ではありませんでした。決算スライドでも説明させていただいた通り、単にSOFRベースの金利による影響でした。

冒頭の説明でも述べました通り、「その他の契約（Other Agreements）」カテゴリーにおけるこの構造の成り立ちの一部として、当社の株主が金利リスクを取ることは想定されていません。同様に、顧客やビルダーに対する当社のバリュープロポジションの一部は、彼ら自身が契約において金利リスクを取らないようにすることです。

ロブ・ニトキン

利回りの影響として見えているものは、単にSOFRベースの金利による影響です。同様に、スプレッド・ビジネスにおいても、当社の負債においてその恩恵を受けることを期待しています。

ジュリアン・ブルワン

わかりました。ありがとうございます。少し話を戻させてください。貴社の資本とソリューションへの需要は引き続き強いようですね。

もし貴社が資本制約を受けることになった場合、パートナー企業は、自分たちが貴社との関係を拡大できなくなるという事実をどのように捉えているのでしょうか。資金的な余裕（ランウェイ）を確保するために、例えばJV資本など、資金調達に関して検討している他の選択肢はありますか。

ダレン・リッチマン

ジュリアン、ダレンです。私たちはまだ、代替的なファイナンス構造に目を向けている段階ではありません。現時点では、リボルバー（リボルビング・クレジット・ファシリティ）およびバランスシートの再循環性によって、十分な資金を有しています。ただ、ご想像の通り、次のステップが何になり得るかについては、多くの時間を割いて検討しています。

ダレン・リッチマン

私たちは、株式市場を資金調達手段として活用できるようになるような株価水準で取引されることを期待しています。私たちはビジネスから手を引くつもりはありませんし、既存の顧客や、新たに拡大している関係先から手を引くことも決してありません。それについては、今後数ヶ月、数四半期の間にさらにお話しできることがあるでしょう。現時点では、株式市場が好転するまで、現在の路線を維持し、リボルバーやデット・キャピタルを活用し続けていく予定です。

今は、現在の路線を維持します。

オペレーター

次のご質問は、Citiのエリック・ウルフ氏からの電話です。回線は開通しています。どうぞ。

エリック・ウルフ

はい、ありがとうございます。おはようございます。以前、すべてのオプション金利契約にフロアがあるとおっしゃっていました。平均すると、そのフロアに近い状態であったと認識しています。

そのフロアにどの程度近づいているのか、詳しく教えていただけますか？もしSOFRが下落し続けた場合、オプション金利の平均的なフロアがどのようになるのかを理解したいと考えています。

ロブ・ニトキン

はい、平均的なフロアは過去数四半期と同様で、約10%です。まだ多少のバッファーはありますが、フロアに近づくにつれて、それは良好なベースとなります。

エリック・ウルフ

負債と資産のマッチングについておっしゃっていたと思います。現在、負債のうち4億ドルが変動金利であると認識しています。もし間違っていれば訂正してください、おおよそその程度です。今後、約10億ドルほどの資金投入を見据える中で、その変動金利負債が資産側の変動金利エクスポージャーに近づいていくとお考えでしょうか？今後、変動金利負債がどのように増加していくのかを考えています。

ロブ・ニトキン

はい。実際、前四半期の電話会議でお話しした通り、今後もこの理由から変動金利負債を使用する計画です。考え方としては、既存のクレジット・ファシリティを利用することもできますし（これは5億ドルの追加タームローンにより規模が拡大しています）、あるいは、同様のテナー（期間）において、我々のクレジット・ファシリティの金利が代表的なものと見なせるような他の負債証券が利用可能になれば、それが同等、あるいはそれ以上にアクレティブ（収益に寄与する）である限り、それも活用できます。ここ数回の電話会議でお話ししてきた通り、変動金利負債の使用を継続する計画です。

エリック・ウルフ

わかりました。私からは最後の一問です。ワシントンでは、SFR（シングルファミリー・レンタル）の建設について、明らかにかなりの意見の相違があります。ルールの確定には長い時間がかかるのではないかと推測しています。

貴社、あるいはパートナー企業のどこかで、そのビジネスに対する考え方に変化はありますか？まだ開始されていないプロジェクトを進めようとする意欲が低下しているといったことはありますか？潜在的な規制をめぐる不確実性を踏まえ、どのように考えていらっしゃるか教えていただけますでしょうか。ありがとうございます。

ダレン・リッチマン

はい。ええと、ワシントンD.C.で何が起こるかを予測しようとするのは、踏み込みにくい領域です。私がコメントできることとしては、既存のポートフォリオにおける行動に変化は見られないということです。将来的な行動については、明らかに変化が見られます。

具体的には、ビルト・トゥ・レント（賃貸目的の建設）の資金調達や、販売用住宅を購入して賃貸製品に転換するために市場に参入する資本が、確実に冷え込んでいます。これはあくまで今後の見通しについてです。建設会社は、自身のビジネスの方向転換、着工の抑制、手持ち在庫への対応など、非常にうまく取り組んでいます。少し視点を広げて見れば、ファンダメンタルズは明るくなり続けています。

彼らはできる限りの対応をしています。

ダレン・リッチマン

将来のある時点で、それらの土地や住宅の一部がビルト・トゥ・レントの構造に組み込まれる予定であったため、最終的には、開発に回す土地を減らすことで過剰修正が起こる可能性があります。現時点では、既存のポートフォリオに関する行動に変化は見られません。将来的には、建設会社が将来そのような需要が発生しないよう、生産計画を再調整しているのではないかと推測しています。

エリック・ウルフ

了解しました。ありがとうございます。

オペレーター

次のご質問は、Lucid Capital MarketsのCraig Kucera様からです。回線はつながっております。どうぞ。

クレイグ・クセラ

おはようございます。新たに我々の枠組みに入ったトップ10ビルダーに関する質問には、すでにお答えいただいたかと思います。今四半期のサードパーティ投資の成長の大部分は既存の取引先によるものであり、今四半期に追加された新たな取引先からのさらなる拡大が見込まれると考えてよいでしょうか。

ロブ・ニトキン

はい。Craig、Robです。ご質問ありがとうございます。そのように想定していただいて差し支えありません。

ご存知の通り、このビジネスの性質上、個々の関係は小さく始まりますが、自律的に、そして急速に拡大していきます。

ロブ・ニトキン

今四半期、そしてここ数四半期に見られる拡大は、すでに足がかりを確保し、土地金融チームとの業務的な統合が進み、経営層（C-suite）からの信頼を得ていることを如実に物語っています。各取引先内でのシェア（ウォレットシェア）はただ拡大していくのです。個々の関係が自律的に成長していきます。今四半期を含め、いかなる四半期においても、皆様が目にされている成長は、まさに先ほどご指摘いただいた通りです。

既存の関係が、冒頭の説明で述べたような「資本効率の高いアセットライトなコミュニティ数の成長」へと向かうだけでなく、一般的に、ランドバンキング（土地備蓄）の資金枠のより多くが、最大の機関投資家（オペレーター）である我々へとシフトしていると考えております。

ダレン・リッチマン

ええ、それに追加して、各取引先がそれ自体で独自のソーシング・メカニズム、独自のソーシング・プラットフォームであると言えます。一度関係を構築すれば、それはその取引先と共に成長していくための足がかりとなります。もう一点、この機会に、Julienが確認しようとしていた点、つまり「利回りの低下は新しい取引先との関係と何か関係があるのか」という点に戻らせていただきたいと思います。これについては、我々の金利は現在の水準を維持している、とお答えしておきます。

資金を投じる際のレートに関して、顕著な変化は見られません。

ダレン・リッチマン

新たな取引先との関係によって、我々がこれまで歴史的に維持してきたようなスプレッドで資金を運用する能力が低下することはありません。

クレイグ・クセラ

わかりました、ありがとうございます。話を変えますが、フロリダのコミュニティに支えられた4月のローン返済に関する詳細な説明をいただき、感謝いたします。それが未決済ローン（loans outstanding）の大部分であったと理解しています。ガイダンスには、土地取得よりも利回りが少し高くなると考えられる「新規の開発ローン実行」が含まれているのでしょうか、それとも主に「土地取得のための資金提供」なのでしょうか。

ロブ・ニトキン

開発ローンの利回りは、平均してオプション契約と同程度の利回りになると予想しています。当社のガイダンスはすべて、その開発ローン項目を含んでいます。これは繰り返しますが、住宅メーカーに対するリスクやエクスポージャーの形態は同様ですが、デベロッパーから完成した区画の購入を選択する住宅メーカーに対してエクスポージャーを得るための、わずかに異なる手段を通じて、その手段に対して資金を提供しているという点だけが異なります。それは含まれています。

その返済については確かに喜ばしいことですが、いかなる投資マネージャーであっても、アンダーライティング（引き受け）における実現と返済が証明されるのを見て、間違いなく喜ぶことでしょう。グロースおよびオプション契約だけでなく、開発融資についても、他の同様の投資への需要は、同等か、あるいはそれ以上になっています。当社は自社のガイダンスに確信を持っています。

クレイグ・クセラ

わかりました、ありがとうございます。少し話を戻しますが、今年、業界内でマージン（利益率）の圧縮が続いていることを踏まえると、Millroseが参加できる可能性のあるM&Aに関して、以前よりも活発な話題を耳にしていますか？

ダレン・リッチマン

M&Aは常に存在します。特に、バリュエーション（企業価値評価）の低下やマージンの圧縮が見られる今回のような時期にはなおさらです。これは規模の経済が働くビジネスであり、常に議論が行われています。我々は、現在行われている特定の議論を確実に認識しており、このセクターにおけるM&Aのための「ツールベルト（道具箱）の中の一つの道具」となる幸運な立場にあります。

取引がいつ発表、あるいは完了するかを予測するのは困難ですが、我々は間違いなく現在進行中の会話の渦中にいます。

クレイグ・クセラ

わかりました、ありがとうございます。助かりました。ありがとうございます。

オペレーター

現在、これ以上の質問はありません。それでは、締めくくりの言葉として、CEO兼社長のDarren Richmanにマイクをお戻しします。どうぞ。

ダレン・リッチマン

本日はご参加いただきありがとうございます。業界で何が起きているのかについて、より広範な概要をお伝えできるよう努めました。ワシントンD.C.（政府）からであれ、住宅メーカー自身からであれ、我々全員が目にしている多くの相反する潮流があります。個別の質問にはいつでもお答えいたします。

本日はご参加いただきありがとうございました。

オペレーター

以上で本日の電話会議を終了いたします。ご参加いただきありがとうございました。それでは、回線をお切りください。